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本报告作者：

王宇晴 S0880525040119

梁中华 S0880525040019

·投资要点 ·

本周美联储如期降息25BP，开启预防式降息，日央行与英央行维持政策利率不变。美国零售消费仍维持一定韧性，首次申请失业金数据并未进一步恶化，经济陷入衰退风险仍较低。预防式降息开启后，美债利率与美元指数下行空间或已相对有限。

全球大类资产表现：本周（2025.9.5-2025.9.12），本周（2025.9.12-2025.9.19），全球大宗商品价格涨跌互现，其中，伦敦现金上涨1.2%，南华商品指数上涨0.2%，而IPE布油期货则下降0.3%，标普-高盛商品指数下降0.4%，COMEX铜下降0.4%。主要经济体股市普遍上涨，其中，标普500上涨1.2%，新兴市场股票指数涨幅（1.1%）高于发达市场股票指数涨幅（1.0%），日经225上涨0.6%，恒生指数上涨0.6%，上证指数下降1.3%。债市方面，10年期美债收益率较前一周上升8BP点至4.14%，国内10Y国债期货价格下跌0.04%，中债总全价指数下跌0.03%。外汇市场方面，美元指数较前一周回升，报收97.65，人民币兑美元升值0.14%，日元兑美元贬值0.21%。

经济：美国方面：8月零售销售额同比增速回升，消费仍维持一定韧性；9月13日当周初次申请失业金人数有所回落；房地产市场方面，8月已开工新建私人住宅有所回落，不及预期，30年期抵押贷款固定利率有所下降；生产方面，8月美国工业总产值同比略有回落，制造业产能利用率有所上升。市场交易层面通胀预期维持相对稳定。

欧洲方面：7月欧元区19国工业生产指数有所回升，9月欧元区ZEW经济景气指数小幅回升。

政策：美联储如期降息25BP，点阵图显示年内还将有2次降息；欧央行官员目前对降息态度偏谨慎；日央行维持政策利率不变，丰富和预期。此外，日央行决定开始出售ETF和J-REIT资产，全部卖出将需要100多年时间；英国央行维持利率不变并放缓缩表；巴西央行维持利率不变；加拿大央行降息25BP；美最高法院将于11月5日听取有关美关税合法性辩论。

风险提示：美国就业市场非线性恶化，特朗普对美联储施压加大

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美国：消费仍有韧性，首申失业金人数回落

主要经济体股市普遍上涨 ，其中，标普500上涨1.2%，新兴市场股票指数涨幅（1.1%）高于发达市场股票指数涨幅（1.0%），日经225上涨0.6%，恒生指数上涨0.6%，上证指数下降1.3%。 债市方面，10年期美债收益率较前一周 上升8BP点至4.14% ，国内10Y国债期货价格 下跌 0. 04 % ，中债总全价指数下跌0.03% 。外汇市场方面，美元指数较前一周 回升， 报收 97.65 ，人民币 兑美元升值0.14%， 日元 兑美元贬值0.21%。

8月美国零售销售额同比有所回升。 8月美国零售销售同比增速为4.8%，较7月回升1个百分点。环比增速维持在0.6%，高于市场预期（0.2%）。总体来看，美国零售消费仍维持一定韧性。

美国初次申请失业金人数有所回落。 截至9月13日，美国初次申请失业金人数由上周26.4万人降至23.1万人，并未进一步回升。美国初次申请失业金数据在9月6日当周的跳升主要集中德克萨斯州，可能受到季节性等偶发因素干扰。

已开工的新建私人住宅不及预期。8月美国新屋开工130.7万套（前值142.9万套，预期136.5万套），同比增速由7月的13.0%回落至-6.0%，环比增速为-8.5%，低于市场预期（-4.4%）。

美国30年期抵押贷款固定利率有所下降。截至9月18日，美国30年期抵押贷款固定利率降至6.26%。

8月美国工业总产值同比略有回落。8月美国工业总产值同比0.8%，相较于7月（1.3%）小幅下降，不过仍处于近年来相对高位；环比0.3%，较7月回升0.5个百分点。

8月美国制造业产能利用率有所上升。8月美国全部工业部门产能利用率77.4%，基本与7月持平；制造业产能利用率76.8%，较7月上升0.1个百分点。

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欧洲：工业生产略有回升

工业生产指数同比有所回升。7月欧元区19国工业生产指数同比为1.8%，较6月0.7%有所上升，符合市场预期。环比增速由6月的-0.6%回升至0.3%。

经济景气指数小幅回升。2025年9月欧元区ZEW经济景气指数从8月25.1上升至26.1。

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政策：美联储如期降息，日央行维持利率不变

美联储如期降息25BP。9月美联储FOMC议息会议宣布降息25BP，将联邦基金利率目标区间下调至4%-4.25%之间，符合市场预期。这是美联储2025年内的首次降息，距上次降息已时隔9个月。缩表政策方面，本月美联储按兵不动，持有国债的缩表速度为50亿美元；持有MBS的缩表速度为350亿美元。

点阵图显示美联储年内或还将有2次降息。本次点阵图显示2025年内降息中位数为3次（即9月后还将有两次降息），与6月显示的年内2次降息次数相比有所提升。不过，美联储点针图显示2026-2027年均只有一次降息，整体体现出降息节奏前置的特征。

明尼阿波利斯联储主席卡什卡利表示，通胀可能持续，但不太可能大幅上升。今年再降息两次是合适的，劳动力市场风险可能大于通胀风险。美联储理事Miran表示，预计接下来几个月将继续降息，未看到关税带来的任何实质性通胀，当前货币政策相当具有限制性。

欧洲央行降息态度偏谨慎。欧洲央行管理委员会成员Kazimir表示，欧洲央行必须保持警惕，以应对通胀上行风险。欧洲央行执委Schnabel认为，利率目前处于合适水平，货币政策应保持稳定。欧洲央行官员Kazaks认为，欧洲央行的降息幅度已相当显著，目前没有理由降息，不过如果通胀大幅低于2%，欧洲央行也可能降息。欧洲央行副行长Guindos表示，目前的政策立场是适当的。

日央行维持利率不变，符合预期。9月，日央行将基准利率维持在0.5%不变。但与此前全票通过的决议不同，本次会议意外出现两票“加息异议”。具体来看，日央行审议委员高田创和田村直树投反对票，建议加息25BP。田村直树认为，随着物价风险变得更加偏向上行，央行应该将政策利率设定得更接近中性利率。

此外，日央行决定开始出售所持有的ETF和J-REIT资产。具体来看，日央行每年将出售约3300亿日元ETF，并将以每年约50亿日元的速度向市场出售J-REIT。日央行表示，在开始出售ETF和J-REIT后，出售速度可能会根据情况进行调整。这一消息引发日本股票市场在盘内明显下跌，但后续有所反弹。

日央行行长植田和男表示，日央行卖掉所持ETF将需要100多年时间，抛售计划具有必要时停止的灵活性。在关税影响方面，其表示目前并未看到关税对日本资本支出、工资和就业趋势的影响。当前日本经济温和复苏，实际利率仍然非常低，如果经济和价格展望成真，将继续加息。

英国央行维持利率不变，降息周期尚未结束。9月英国央行宣布维持政策利率在4%不变。这背后反映出在英国通胀压力重燃，就业市场出现企稳迹象的情况下，英国央行在货币政策决策方面更加谨慎。英国央行行长贝利表示，英央行将密切关注经济形势的演变，仍然认为英央行将继续多次降息。

此外，英国央行宣布，将放慢减持政府债券的步伐并减少发行长久期债券。从10月开始的12个月内资产负债表将缩减700亿英镑，低于目前每年约1000亿英镑的规模。此外，英国长债的减持也将首先。英央行表示，计划卖出的长债将少于其他久期，在210亿英镑必须卖出的国债中，约20%将为期限在20年以上的品种，其余部分将平均分配给短期和中期债券。

巴西央行维持利率不变。9月巴西央行维持基准利率15%不变，委员会成员表示将保持谨慎，观察15%的政策利率能否有助于实现通胀目标，未来将关注特朗普关税威胁。

加拿大央行降息25BP。9月加拿大央行将基准隔夜利率下调25BP至2.5%，理由是经济走弱且通胀上行风险减弱。

美最高法院将于11月5日听取有关美关税合法性辩论。

风险提示：美国就业市场非线性恶化，特朗普对美联储施压加大。

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