“退市，只是意味着恒大在资本市场的落幕，但并不意味着问题的终结。债权人、投资人购房者等多方的权益和诉求，以及在法庭上的重重对垒，都让问题变得更加复杂。”

文 / 巴九灵

8月25日，中国恒大正式从港交所退市。一个曾经代表着中国房地产黄金时代的巨轮，迎来了悲剧而又符合多数人预期的结局。

图源：恒大清盘报告

恒大上市16年，高光与动荡都来得轰轰烈烈。2009年11月5日，恒大敲钟，成为港股最大内地民营房企。2016年，它凭借3734亿元销售额成为行业第一，总资产突破万亿元，并跻身世界500强。次年，它将公司创始人许家印推上了中国首富的宝座。

2009年，恒大地产集团举行庆功宴

自2020年起，这艘巨轮便开始漏水，逐渐倾覆。它的降负债战略未能缓解危机，2021年其流动性问题公开，商票逾期、财富产品违约，并于年底启动债务重组。

它创造了好几个惊人的数字：

资产总额为1.84万亿元，负债总额超过2.4万亿元；两年亏损额创造中国企业记录，高达8000多亿元；财报造假，虚增收入超5600亿元、虚增利润超900亿元。

挣扎自救的措施陷入停滞。许家印因涉嫌违法犯罪被依法采取强制措施。因财务造假等问题被证监会处罚。香港高等法院对恒大颁布清盘令。

恒大在清盘令发布后，缺乏明确的复苏路径，未能满足联交所的复牌指引，且股票连续停牌已满18个月，因触发相关条款而退市。

但退市，只是意味着恒大在资本市场的落幕，但并不意味着问题的终结。债权人、投资人购房者等多方的权益和诉求，以及在法庭上的重重对垒，都让问题变得更加复杂。在本文中，我们逐一拆解这些“未完待续”的重要问题。

债务如何偿还？

恒大的负债超过2万亿元，负债表堪称复杂迷宫。其债权人的结构也呈现出内外兼有、公私混杂的复杂性，遍布银行、信托、供应商、承包商、境外债券持有人。

在恒大危机爆发后，境外债权人开始了漫长的追债之路。2022年6月，呈请人佳盛环球因恒大未能偿还8.625亿港元的境外融资款项，向香港高等法院提出清盘呈请。在随后的2年时间里，清盘聆讯被7次延期，恒大方面多次尝试提出新的债务重组方案。

但是重组方案进展缓慢，况且公司资不抵债，创始人还被采取强制措施，因此未能与所有债权人达成一致。2024年1月29日，香港法院裁定中国恒大清盘。清盘令颁布后，安迈顾问有限公司的Edward Simon Middleton及黄咏诗被任命为共同及各别清盘人。他们的核心职责是清点、变卖恒大资产，以最大限度地偿付债权人。

然而，这一过程却面临着巨大的挑战。

8月12日，恒大公布了首份清盘报告，坦言“本公司清盘案的价值（包括资产与负债）仍极不明朗，以致清盘人目前无法就债款摊还预期提供任何指引”。

截至2025年7月31日，清盘人共收到187份债权证明，总金额约3500亿港元（450亿美元）。但目前由清盘人直接管控的实体资产价值总额约为270亿港元（35亿美元）。但目前的变现金额合共约20亿港元（2.55亿美元），其中只有约1.67亿美元已回笼至本公司。

图源：恒大清盘报告

这份报告也透露了清盘任务艰巨且耗时的原因。

恒大规模复杂，它在多个司法管辖区拥有超过3000个法律实体，在280多个城市拥有约1300个开发中项目，其物业管理服务业务下拥有3000个项目，此外，恒大还大力投资电动车行业。

恒大的一些资产的所有权结构是多层次的，并涉及在多个司法管辖区注册成立的公司实体，当中有大量复杂的集团内部交易，在某些情况下还有外部债权人。恒大在内地的子公司正面临很多法律纠纷（比如被起诉、资产被冻结），也会直接拖累母公司的偿债能力。

简言之，恒大复杂的、俄罗斯套娃式的公司架构+内地子公司法律纠纷=境外债权人能拿回钱充满高度不确定性。

由于境内资产处置面临重重困难，在港上市的恒大物业，作为中国恒大间接持有的核心资产，成为债权人实现债务回收的关键来源。清盘人目前将恒大物业的资产变现列为当前工作的首要任务，并聘请专业法律及财务顾问团队协助推进相关事宜。

另外，为了最大化债权人的利益，清盘人在香港法院提起诉讼，向许家印、前妻丁玉梅、前行政总裁夏海钧、前首席财务官潘大荣追讨在2017年至2020年间支付的约60亿美元股息和酬金。

保交楼进展如何？

最重要的、最紧迫的任务就是保交楼。

如今，恒大集团官网上的集团要闻，还停留在2022年12月份由许家印组织的保交楼会议。在那次会议上，许家印说，2022年全年要力争完成30万套的交楼。

图源：恒大集团官网

去年5月，被证监会重罚后，恒大地产回应称，全力推进保交楼等重点工作，全国范围内保交楼项目已经完成超过80%。

关于保交楼的最新进展，《21世纪经济报道》在8月22日的一篇文章中，援引恒大内部人士的消息称：

“2021年债务风险爆发后，当时有300多个项目停工……四年来，集团在全国已交了超120万套房屋，包括广东、江苏、江西、海南、天津在内的大部分省市已全面完成保交楼任务，目前全国已售住宅超过95%已经建成并交付给业主。”对于洛阳、呼和浩特、扶绥等城市还没交房的少数项目，恒大表示正在协调推进。

从这些消息来看，恒大的保交楼取得了阶段性的进展。

行业专家们对媒体表示，恒大境外上市主体（中国恒大）与境内子公司属于独立法人，香港清盘、退市程序对"保交楼"的实际影响有限，内地购房者依法享有优先权利。

财联社在一篇报道中引用分析人士的讲话称：“为推进保交楼、保障业主权益，已经对恒大集团包括土地、在建工程、项目等相关资产进行了梳理，这些资产的处置，首先要保障小业主的权益。此外，2022年最高法和住建部也联合发文，境内外债权主张，不能查封企业的资产或抽调预售资金账户的钱，这些资金优先用于保交楼。”

政策的介入是关键的变量。自2022国家提出“保交楼”之后，相关政策不断加码。地方政府、银行、地产相关方都被动员起来，接手烂尾项目，确保购房者最终能拿到钥匙。

除了购房者，恒大在境内的债权人还包括银行以及供应商，而他们追债，主要借助是方法是仲裁、法院诉讼、地方政府调解。截止2023年末，恒大地产标的金额3000万元以上未决诉讼案件数量共计2053件，标的金额总额累计约4900.69亿元。目前，国内很多资不抵债的恒大系子公司，都进入到法定的破产程序。

恒大文化旅游城项目停工

高管追责的新进度

目前，清盘人向许家印等人追讨60亿美元的法律诉讼官司还在继续。

去年3月，被列为被告的是许家印、恒大前行政总裁夏海钧以及前首席财务官潘大荣，5个月后，诉讼范围扩大，许家印前妻丁玉梅以及相关实体也成为被告，他们旗下的资产也被冻结，以防止被告方在诉讼期间转移财产。

丁玉梅在与许家印离婚，被外界质疑为技术性离婚并涉嫌转移财产。此外，她还曾向法庭起诉次子许腾鹤，要求其偿还10亿港元债务。

今年6月，一篇外媒报道勾勒出丁玉梅的动态。

恒大暴雷9个月后，她斥资4980万英镑，在伦敦买下了33间公寓，并通过5间英属维京群岛公司持有这些物业。她如今与两个儿子、两个孙子，居住在一栋价值540万英镑的豪宅里。根据英国法院去年的的一份裁决，丁玉梅每月最多可支取2万英镑作为生活费。

尽管香港清盘人已要求丁玉梅详细申报资产，但她通过提出保密申请及程序细节质询等方式拖延履行。辩护律师称，她未在企业中出任管理职位或介入日常运营。

前夫许家印最新的消息是，今年4月，他在香港法庭诉讼期间拒绝披露资产。

香港高院最近的一份判词，也披露了恒大二号人物、前行政总裁夏海钧的行踪。

夏海钧的妻子何女士，在美国加州持有总值2400万美元的三处豪宅及多辆豪车，其中一套1450万美元的房产恰于2023年12月恒大危机期间购入。法院认定夏海钧实际控制这些资产并存在转移风险，还追加其妻子为被告，并签发全球资产禁制令。

图源：网络

此套房产，是通过一个可撤销信托购入。该信托成立于2023年12月1日，名字为New Life（新生活）。

清盘人指出，“New Life”这一信托名称，恰好反映了夏海钧及其家人在美国开启新生活的意图。

夏海钧的新生活是豪车和海景别墅，债权人的新生活又是什么？

最后，对于恒大的股民而言，伴随着恒大的退场，手中的“仙股”，其价值已经彻底的归零。

本篇作者 | 马泪泪 | 责任编辑 | 何梦飞

主编 | 何梦飞 | 图源 | VCG